8月份以来，消沉良久的水泥市场，又迎来了小牛市，近一月中证水泥指数已涨14.26%，水泥价格涨声四起。煤炭成本支撑，叠加多地密集出台错峰生产政策等因素下，部分地区水泥价格已两度调涨，价格继大跌后开始反弹，年度旺季提前来临。针对水泥行业，21世纪资本研究院带来投研3问：

1、上半年水泥行业走势如何？

2、传统旺季来临，下半年机构对行业供需预测几何？

3、低估值背景下，是否存在投资新蓝海细分赛道？

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01水泥行业营收不及预期

1、需求端整体修复性增长、供给端下降明显、价格先升后降。

水泥需求整体修复性增长，但增速逐月放缓。2021年上半年，基建投资增速 7.8%，基建投资增速虽慢于地产，但仍处于近年较高水平，对水泥需求亦形成一定支撑。但分月度来看，基建投资增速下降明显，地产投资也面临政策性的下行压力。

（2019年以来中国固定资产投资情况，来源：联合资信、Wind）

水泥产量明显下降。从水泥生产情况来看，由于受新冠疫情影响较大，2021年一季度全国各区域需求同比大幅增长，产能利用率同比上升；进入二季度后北方地区由于“能耗双控”政策停窑时间较长、降雨天气导致淡季提前以及华南和西南云贵一带受限电影响，水泥产量开始回落，5~6 月全国水泥当月产量均为负增长，其中西南地区下降较为明显。

（近年来中国水泥产量情况，来源：联合资信、Wind）

水泥价格先升后降，华东、中南地区价格中枢有所下降。2021年一季度春节前后水泥价格整体季节性下降，3月下旬开始随需求启动价格有所上涨，5月后进入淡季，价格进入了较长的下行区间。分区域来看，2021年上半年，东北、华北地区水泥价格表现较为坚挺，西南地区上半年水泥价格表现较好，华东、中南地区的水泥价格则有所下降。华东、中南地区作为传统水泥利润区，水泥价格下降主要系大宗商品价格高位运行导致开工需求走弱、降雨和督察加强等原因导致传统淡季影响提前以及去产能缓慢导致行业自律趋弱、竞争加剧等多方面原因所致。

2、行业营收利润同比下滑

上半年总体需求端支撑水泥行业2021年上半年收入保持增长，但价格波动和煤炭价格高位运行导致行业利润同比有所下降。据中国建材联合会数据，2021年1－6月，规模以上水泥工业营业收入同比增长13.2%，利润总额同比下降7.2%。收入的增长主要受益于上半年需求表现较好，水泥销量同比上升。利润下降一方面是水泥价格波动所致，另一方面煤炭作为水泥生产的主要成本之一，2021年上半年价格大幅上升，对水泥企业的成本控制带来负面影响。

02基建加速，需求旺季

1、宏观资金面充裕，专项债加速发行，利好水泥行业

今年上半年受地产去杠杆，及基建发债不及预期影响，水泥行业市场表现较弱，而最新政治局会议定调下半年财政发力的方向，积极推动政府债券发行进度，扭转此前市场预期，以水泥、工程机械为代表的投资品受益，且在疫情反复下，政府投资对于稳定经济的作用将更加凸显，下半年需求有望持续改善。上半年专项债仅发行1.0万亿，距全年3.65万亿的发行目标仍有2.65万亿额度待发行，7月政治局会议指出积极推动政府债券发行进度，推动实物工作量，预计下半年专发行量较为可观。

2、需求端：传统旺季来临，下半年有望出现好转

上半年因雨水天气、大宗商品高价、资金短缺使得部分项目停工待料，下半年或迎来赶工。随着水泥旺季逐步来临，降雨影响减弱，叠加下半年基建加速，后续水泥需求有望回升。

随着京津冀协同发展、长江经济带发展、粤港澳大湾区建设、长三角一体化、雄安新区、西部大开发建设等重大战略仍将继续推进，天风证券综合对全国各区域的需求预测，预计2021年乐观/中性/悲观假设下，全国水泥产量6.3%/2.5%/-1.7%。

3、供给端：政策端加快小产线退出力度、置换新规或带来供给端实质性好转

产能利用率逐渐提升。在2017年产能见顶的同时，我国水泥产量仍未停止上升的势头，主要原因系行业产能利用率有所提升，2015-2017年行业产能利用率仅在73%-75%，20年行业产能利用率已提升至86%。

政策发布加快小产线退出力度。水泥产能退出提升至政策层面，“十四五期间”行业总产能最低将净缩减1.6亿吨。19年底中国建材联合会联手15家专业协会共同制定了《建材行业淘汰落后产能指导目录》，其中日产2500吨以下的水泥熟料生产线被列入淘汰名单，要求2022年底前完全淘汰。据天风证券统计，水泥行业2500吨/日及以下的产线共659条，年产能达4.7亿吨，占行业总产能比重约为27%，预计行业产能最低将净缩减1.6亿吨。

水泥置换新规落地，置换指标进一步收紧，新增产能有限，行业供需匹配度高，对价格产生较好的支撑。修订后的《水泥玻璃行业产能置换实施办法》自 2021年8月1日起施行，水泥行业供给存量博弈。水泥行业置换新规落地有利于优化水泥行业供给格局，压减过剩产能，水泥行业产能出清有望进一步加速。头部水泥企业有望通过全国碳交易市场将自身在生产技术以及环保水平上的优势转换为一定的经济效益，生产工艺落后、环保水平较低的小企业成本抬升，或将被加速淘汰。

总结看，未来水泥行业关注点将聚焦于碳中和及碳达峰目标下行业供需两端的改变，需求端增长空间已有限，甚至长期将会收缩，而供给端高能耗小企业预计加快出清，大企业市占率将进一步提升，区域协同性将进一步增强，提高价格控制力，供需将维持动态平衡（天风证券）。

03水泥行业估值存在再修复机会

1、估值近5年低位

中证水泥指数 (930706.CSI) 估值处于近5年历史低位，截止2021年8月25日，PE为6.97。

2、行业未来走势判断：供需格局预期改善下、估值存修复的机会

水泥价格淡季跌幅略超预期，后续随着旺季需求改善，外来熟料价格扰动影响减弱以及生产成本大幅增加背景下，水泥企业价格修复的需求或会增加。供需格局预期改善下，有望短期迎来估值修复（东海证券）。

供给受限而需求回暖下，后续水泥价格继续下行空间不大、有望逐步企稳，目前华东等部分区域已出现企稳回升。行业龙头PE亦具备一定吸引力（平安证券）。

3、骨料市场或将成为水泥企业新蓝海

在水泥主业面临增长压力下，骨料市场或将成为水泥企业新蓝海。根据中国水泥网统计，目前骨料行业TOP10企业产能仍不足5亿吨，占比不到3%，行业集中度远低于水泥，17年-18年国家关停砂石矿山近3万余家，随着矿权管控趋严，骨料的资源属性逐步凸显，拿矿成本增加进一步提升了小企业进入门槛，而骨料业务毛利率较高，骨料业务有望成为水泥企业新的增长点（天风证券）。